一座诸暨城，半部祥生史。

起家于浙江诸暨的祥生控股，作为全口径销售30强中唯一一家还没有上市的房企，也于11月18日成功挤进了港交所的大门。

祥生控股董事会主席陈国祥与行政总裁陈弘倪，父子俩共同敲钟开市，预示着祥生控股（02599.HK）进入新的发展起点。

但是，上市不代表万事大吉。《财经杂志》新发表的一篇文章就指出，祥生控股携四大风险上市，从某些角度看，祥生可能是TOP30房企中风险最高的企业。

高歌猛进

从百亿销售跨越过千亿门槛，碧桂园和阳光城用了6年，恒大、融创和中梁都用了5年，行业平均6.75年，而祥生控股仅用了3年。

来源：东方管理研究院

据克而瑞数据显示，2015年祥生控股合约销售为109亿元，2018年跨过千亿达到1029亿元，2015-2018年间，年复合增长率超100%。

来源：地产锐观察依据克而瑞数据制图

分析祥生控股短时间内从百亿高歌猛进跨入千亿，重要的因素有两点。

一是，踩对上一轮三四线城市发展时点，低位获得大量土地储备。

祥生的转折点始于2014年。这一年，虽然还没有在杭州拿地，但祥生提前将总部迁至到杭州，确立了“立足杭州、生辉上海、深耕苏浙皖”的城市战略布局。

彼时，针对三四线城市的明显过剩风险，标杆房企开始全面回归一二线城市，三四线城市大量土地流拍，而祥生逆势、逆周期在三四线城市囤积了大量优质土地。

2018年跨入千亿目标后，祥生放慢脚步，深入实施“1+1+X”战略（浙江省为大本营，泛长三角区域为持续深耕区域，伺机布局核心二线城市及一线城市周边的二三线城市），2019年下半年开始为上市做准备，并把总部从杭州迁到了上海。

后是引入两大资本能手为其护航。一位是在财务与资本运营管理方面有丰富经验的谈铭恒，一位是绿城中国的创始元老寿柏年，2020年4月斥资6200万元入股祥生，获得祥生1%的权益，助力祥生冲击IPO。

二是，项目基本都定位刚需，走高周转的路线。

拒公开报道，2014年，祥生改变了传统的销售模式，制定了“快速开发、快速销售、快速周转”为核心的经营模式。

2016年，祥生提出“36781”的快周转策略，即拿地3个月开工、6个月就要开盘、开盘销售去化70%、一个月后去化达80%、1年现金流归正。

到了2017年，祥生进一步提高周转速度，提出了“25710”的策略，即2个月内动工、5个月内开盘、开盘当日销售去化70%、10个月内现金流归正。

虽然祥生在每个城市实施“一城一策”，但现金流统一要求拿地10个月后归正，也就是成本回收。

三是，深耕一个城市是祥生做“快”的法宝，2020年以后采取“深耕”与“拓新”并行。

只有深耕才能做到快。祥生对每个城市公司的考核，最强调的指标就是所在城市的“市场占有率”。

市占率达到20%叫“城市做熟”，市占率做到30%叫“城市深耕”，市占率超40%叫“城市做透”。这有利于管理成本的控制和产品的适销定位。

2020年以来，深化实施“1+1+X”策略，祥生在稳固浙江区域优势、深耕长三角的同时，向更多潜力地区拓展，采取了“深耕”与“拓新”并行的策略。截至2020年7月底，11省45城有布局。

四是，推行共创互盈、项目跟投模式。

重赏之下，必有勇夫。

在冲千亿的过程中，祥生在内部实行了一套“共创互盈”的人才机制，设定一个区域公司目标规模，完成后区域总及团队能获得约千分之一的奖金返还。

另外，祥生也实行了跟投模式，让经营团队、内部员工、合作伙伴等以有限合伙人方式成为“微开发商”。

带着风险上市

《财经杂志》撰文指出，祥生控股在经营中存在四大风险点。（点击蓝色文字阅读“原文”）

1. 周转速度过快

在祥生控股的招股书中列举的181个项目中，有92个项目，从施工证到预售证间隔不到小于2个月；92个项目中有33个项目，两证间隔不到1个月。管理稍有疏忽，就可能造成工程质量问题。

2. 货币资金严重不足

据财经杂志统计，房企30强中，祥生控股的货币资金最少，货币资金与短债的比值也是最差的。如果销售不畅，回款不及时，容易发生债务违约。

3. 关联交易数额巨大

上市之前的三年里（2017-2019年），祥生建设向祥生控股提供建筑服务金额分别约为人民币44亿元、96亿元、98亿元。祥生建设与祥生控股为关联方。

4. 对信托依赖过重

 来源：财经杂志依据祥生招股书统计

祥生控股可能存在大量的表外负债，发展过于依赖信托公司。

祥生控股诸多重要的附属公司，都有信托公司（或投资公司）增资扩股。在资产负债表里，信托公司投入资本金，会被归于资产，但本质是债。

“三道红线”严监管之下，这会加重祥生控股的运营风险。

前路挑战

对于祥生来说，上市不是一马平川，风光之后也面临着诸多挑战。

其一，存在降负债及新增融资压力。

招股书显示，截至2020年4月30日，祥生控股的净负债率高达426%，资产负债比率为90%，现金与短期借款比率为0.5，“三道红线”全踩，新增融资受限。

其二，依赖民间融资，借贷成本高，需要强化盈利能力。

2017-2019年，祥生控股加权平均实际利率分别为8.09%、8.13%、9.28%，财务成本分别达2.20亿元、4.32亿元和7.78亿元，占同期的净利润的77.62%、101%、24.24%。

其三，土储不厚，缺乏布局优势，发展后劲不足。

财经杂志依据克而瑞数据统计，祥生控股在第三梯队可比公司中，土地储备排名倒数第四，比平均值低了15.74%。

另外据其招股书，近三年间浙江省为祥生贡献了约51.8%、71.4%及62.5%的营收；观点地产统计数据显示，在祥生总的土地储备中，浙江省占比50.2%，第二是安徽省，占比14%。相对于头部房企，祥生缺乏布局优势。

截至2020年11月23日午后收盘，祥生控股报收5.59港元每股，与招股价持平。

面对未来，二代陈弘倪接班的祥生控股，能否乘风破浪、攻坚克难，尚待持续关注。